기업분석 - 시너지이노베이션, Synergy Innovation Co.,Ltd., 048870.KQ

세줄요약

• ​이름은 사기삘 나는데, 주력사업들은 지루해서 안정감 있다.

• 주력 사업은 엠아이텍의 비혈관스텐트/의료기기 분야로 유일하게 흑자이다

• 수직(수평)계열화 해서 플랫폼화하려고 하는 것 같은데, 아직 대표의 의도가 명확치 않다.

이건 알고가자

시너지이노베이션 (이하 '당사') 의 본업은 배지(Medium) 제조 판매업이다. 배지 라는 것은 말이 좀 뜬금없어서 그렇지 Medium 의 원래 뜻인 '매개체' 라고 보면 된다. 세균을 키우는 매체, 균류를 배양하거나 선택적으로 남기거나 할 때 쓰는 것이 배지이다. 뭐 바이오 관련한 실험에는 당연히 실험용 균류등을 배양하거나 검출해야 하는데, 이럴 때 쓰는 것이다. 당사의 배지와 균류관련 매출은 전체 매출의 20%를 차지하고 있다.

원래 시너지이노베이션은 코아로직이라는 블랙박스같은 제품 만들던 IT회사였는데, 구자형대표의 시너지파트너스가 인수하면서 사업구조를 바이오로 바꿔버렸다. 뭐 그냥 상장사 자금동원기능은 필요하고, 바이오 투자는 해보고 싶으니 걍 망해가는 블랙박스업체 하나 산 거라고 보면 된다. 인생 별거 없다.

당사의 주력사업은 사실 바이오 투자업이다. 일종의 지주사와 자금줄 역할을 하고 있다. 엠아이텍, 한경지앤아이, 엠큐브웍스, 클레어픽셀, 인트로바이오파마, 시너지바이오조합, 시너지바이오2호신기술투자조합 등 바이오 관련 벤처캐피탈같은 사업구조를 가지고 있다. 그렇다고 또 투자만 하느냐 하면 그건 아니고, 당사의 대표이사인 구자형씨는 메자닌 투자 (전환사채나 신주인수권부사채같은 거) 를 하던 사람인데 갑자기 경영에 삘이 꽃혀서 시너지이노베이션 등을 직접 경영하고 있다. 경영능력 자체는 기간이 길지 않아 이야기 할 거리는 없지만, 대개의 IB 계열 출신들이 경영을 하면 그렇듯이 재무제표는 깔끔해졌다. 진행하는 사업도 전문의약 관련 제품들이고 지루한 사업들이라 망하기도 쉽지 않아 보인다. 따라서 안정된 회사 현금흐름을 만든 뒤, 그것을 바탕으로 성장성 높은 회사들에 경영참여 또는 지분투자를 통해 중박 이상의 성과를 올리려는 전략으로 보인다.

여튼 시너지이노베이션의 계열사중 주력사업은 당사의 배지사업, 엠아이텍의 비혈관스텐트 사업, 인트로바이오파마의 전문 의약품 제형연구 사업으로 나뉘어져 있다.

배지 사업

당사의 배지사업은 코메드생명과학을 흡수합병하여 생긴 사업이다. 뭐 코메드생명과학은 합병후 당연히 사라졌다. 그러니까 실제로 당사는 코메드생명과학이다. 코아로직은 없다.

배지(Medium) 이란 것은 간단히 이야기해서 세균 골라내거나, 세균을 키우는 물질인데 대개 한천 (우뭇가사리) 으로 많이 만든다. 한천이 뭐냐면 그 양갱 있잖나 양갱이다. 바다의 미끈거리는 우뭇가사리 (agar) 를 졸라 끓이면 젤리같이 바뀌는데, 일본애들이 이걸로 젤리를 만들어먹은게 양갱이다. 한자로는 한천이고.

우뭇가사리는 위 처럼 생겼는데, 이걸 끓여서 젤리스럽게 만들면 우리나라말로 '묵' 이고, 일본말로 '양갱' 이다. 영어로는 agar 이고. 아래가 우뭇가사리로 만든 젤리다.

우뭇가사리 젤리는 특징이 있는데, 섭씨 40도 아래서는 고형으로 존재하고, 80도이상에서는 액체로 녹아버린다. 세균배양에 아주 훌륭한 특성이다. 그렇다고 영양이 있는 것은 아니므로, 뭐 고기엑기스나 효모나 이런것들을 섞어서 세균이 먹고살수 있게 해 준다. 뭐 애완풍뎅이 애벌레 키우는 톱밥집같이, 균류들 잘 살으라고 만들어주는 집이라고 보면 된다.

아래처럼 생겼다. 개당 600~800원정도 한다.

위에 뻘건것이 고형배지고, 아래 것이 액체배지다. 배지의 종류는 뭐 여러가지가 있는데, 기초배지(basal medium) , 영양강화배지 (enriched medium), 선택배지 (selective medium, 특정 균만 남기는 배지), 증균배지 (enrichment medium, 특정 균만 증식시키는 배지) , 감염배지 (differential medium), 수송배지 (transport medium, 균 등이 장시간 원상태로 유지될 수 있게 하는 배지), 보존배지 (maintenance medium, 균의 장기보존용 배지. 영양보급으로 증식까지 시키므로 수송배지와는 다르다). 아 더럽게 많다.

여튼 배지사업은 대박사업은 아니지만 꾸준하게 매출이 일어나는 사업이다. 기본적으로 깔고가기는 좋은 사업으로 보인다. 2017년 매출은 80억원정도, 영업손실은 31억이다. 2018년 1분기 실적은 매출 27억, 영업이익 1.4억으로 흑자전환은 했는데, 흑자라기보다는 그냥 손해를 보지 않은 정도라고 보면 된다. 2018년 예측치도 80억정도로 생각되고, 딱히 대박을 기대할만한 사업은 아니다. 손해만 안보면 성공이다. 특성상 수출은 거의 불가능하다. 반대로 이야기하면 수입하기도 쫌 그렇다는 것이기도 하고.

증자등으로 자본확충을 한 돈에 대한 이자수입이 무려 27억에 달하는데, 이 돈 중에 일부로 최근에 비씨엘바이오제약의 지분 51%를 18.5억원에 취득했다. 2016~2017년에 발행한 전환사채 총액이 690억에 달한다. 대부분의 돈은 바이오 관련 회사를 매입하는데 사용될 것으로 생각된다. 아직도 현금성 자산이 130억 이상 있다.

비씨엘바이오제약은 다음과 같이 생겼다. 뭐하는회사냐면 건강보조식품 만드는 회사다. 홍삼같은거 파는데, 이런 의약외품의 OEM/ODM 업체다. 뭐 이상한 회사는 아니고 돈도 곧잘 벌고 있는것으로 생각은 된다. 다만 회사가 너무 작아서리 임팩트가 없는 게 문제. 웬지 사진의 퀄리티가 예전 루보사태를 보는 것 같아 좀 그렇지만, 말도안되는 회사는 아니다. 나름 견실하다. 건물이 못생겼을 뿐이다.

비혈관스텐트/의료기기 사업

본 사업은 자회사인 엠아이텍에 의해 영위된다.

스텐트는 뭐 대개 경동맥이나 여기저기 동맥경화나 흡착이 일어나서 피가 안통하다가 폭발하는것을 방지하려고 쇠그물을 핏줄속에 집어넣어서 억지로 혈관을 열어주는 장치다. 뭐 원체 혈관질환이 많아서 혈관 스텐트가 주인공이긴 하지만, 비혈관 스텐트들도 존재한다. 각종 장기용인데, 뭐 흡착같은게 일어날 경우나 형태를 유지하며 수술할 때 사용된다. 스텐트는 40~60만원정도 한다.

Esophageal stent (식도 스텐트) 는 위 그림처럼 생겼다. 염증이나 종양이 식도를 막을 경우 저런 스텐트를 삽입해 식도를 확장하는 것이다. 뭐 다른 스텐트들도 비슷하게 생겼다. 대장이나 위 뭐 흡착이생길만한 부분은 다 사용할 수 있다. 아래 그림은 내시경처럼생겼으나 내장 등에서 결석같은 것을 집어서 밖으로 빼는데 사용하는 물건이다. Stone extraction basket 이라고 하는데, 뭐 별건 없다.

그외에 LIPOEN 이라는 물건이 있는데, 이건 뭐 일종의 미용제품이다. 고밀도 초음파를 방출시켜서 지방분해나 축처진얼굴살을 팽팽하게 만든다든지 하는 일을 한다고 한다. 초음파 쏴서 얼굴이 팽팽해지다니, 정말인가. 원리는 초음파로 지방세포를 뿌셔뿌셔 하면 지방세포가 스스로 자살하게 만드는 것인데, apotosis (세포자살) 가 그정도로 이루어지는 지는 잘 모르겠다. 초음파로 지방세포가 죽으면 다른세포도 죽을것 같은데. 아래 그림처럼 생겼다

그리고 ESWL (Extracorporeal Shock Wave lithotripsy, 체외충격파쇄석술) 기계를 만들어 판다. 뭐하는 거냐면 그냥 요석이나 결석을 충격파로 부셔버리는 기계다. 전에는 요로결석이나 신장결석이 생기면 외과적으로 빼내야해서 위험하기도 하고 통증도 심했는데, 이걸 충격파로 부셔버리는 방식으로 바꾼 획기적인 기계기는 하다. 그렇다고 뭐 대단히 새로운 기계는 아니고 1980년대부터 쓰기 시작했으나 국산화 한지는 얼마 안된다. 대당 가격은 수출용은 6만달러정도, 내수가격은 5천~7천만원정도이다.

마지막으로 ReJu 라는 기계가 있는데, 이거는 개인용 EMS (Electrical Muscle Stimulator) 라고 전기적 자극으로 근섬유를 수축시켜서 마치 근육을 사용한것 처럼 만들어 주는 기계이다. 뭐 전에 EMS 운동이라고 전기줄감은 옷입고 운동하면 운동효과가 수십배 강해진다는 그거랑 같은 것이다. 뭐 재활운동이나 근육이완등에 효과가 좋으므로, 물리치료 또는 운동/미용상에 활용도가 높아지고 있다. 아래 그림처럼 생겼다. 뭐 몸에 저 양날개를 붙이고 전원버튼을 누르면 작동한댄다.

의료기기 사업부문의 매출액은 2017년 230억원수준으로 전체 매출대비 67% 정도를 차지하므로 실질적인 주력사업이라고 볼 수 있다. 2018년 1분기실적은 71억으로 뭐 2018년 예상치는 280억정도라고 생각하면 될 것 같다. 이쪽 분야도 급성장하는 분야는 아니고, 꾸준하게 성장하는 분야라고 생각하는게 좋다. 뭔가 회사이름은 대박아니면 쪽박같은데, 하는 사업들은 할아버지스럽다.

의약 제형연구 사업

뭐 뜬금포같은 사업이냐 하겠지만, 의약품 (신약이나 개량약 등) 의 제제 (Formulation) 방법을 연구개발하는 사업이다. 연구조사심의대행업이라고 생각하면 되는데, 매출을 기대하는 사업분야라기 보다 계열사들의 제품이나 약품들에 대한 연구개발, 임상대행 등의 역할을 공용으로 수행하는 일종의 기업부설 연구소로 생각하면 될 것 같다.

임원진 및 주요주주

당사의 최대주주는 시너지아이비투자 주식회사로 11.4%를 가지고 있다. 근데 뭐 어차피 시너지아이비투자 주식회사의 최대주주는 시너지파트너스이다. 시너지파트너스는 구자형씨가 소유한 PE 회사이고, 2대주주인 시너지넷 주식회사도 시너지파트너스의 자회사이다. 4대주주인 한국가치정보 주식회사는 자본금 15억의 투자자문회사다. 근디 한국가치정보가 시너지파트너스의 지분중 37.5% 를 가지고 있다. 또 밸류인포맥스가 시너지파트너스 지분의 45%정도를 가지고 있는데, 밸류인포맥스는 기업금융 컨설팅 업체로 구자형대표가 동원증권 퇴사 후 2004년에 설립한 회사다.

뭐 특수관계인이니까뭐. 암튼 구자형씨와 그의 지배를 받는 주주들의 총 지분율은 40.6% 이다. 뭐 경영권관련 문제 생길일은 별로 없어보인다. 증자 후에 회사 재무구조도 뭐 깨끗한 편이고.

그러니까 최종보스 구자형대표를 알아보자. 그는 1965년생으로 고려대학교를 졸업하고 동원증권을 다니다가 , 2004년에 밸류인포맥스를 설립해 기업금융 컨설팅을 하고, 2007년에 시너지파트너스를 설립, 그리고 메자닌 투자 특화 자문사인 시너지투자자문(구 BFG투자자문) 을 2011년 설립한다. 뭐 기본운용보수가 없는 형태로 운영했는데, 대신 성과보수율을 높여서 받았으니 돈은 잘 벌었다. 메자닌이라는게 사실 안망하면 마이너스 날 일이 없는 투자라서리. 뭐 기본보수를 안받는다기 보다, 어차피 어느정도 돈은 벌 것 아니까 거기서 성과수수료만 요율 높여 받는 것이 이익인 것이다. 머리좋은사람이다. 어쨌든 시너지투자자문은 메자닌특화로 돈을 많이 벌었다.

사설로 메자닌 특화 운용사나 자문사의 경우 트랙레코드 만들기가 좋다. 망하지 않으면 이익이 나는 구조인게 메자닌 투자다보니, 메자닌으로 보수적으로 운용해도 운용자산 수익률이 마이너스가 나는 경우가 액티브펀드들보다 상대적으로 '훨씬' 적다. 그러므로 대규모 기관이 원하는 3년이상 트랙레코드를 만들기가 수월한 것이다.

여튼 구자형대표는 메자닌 투자는 2012년 이후 후계자 (이명철 대표, 1976년생) 에게 맡겨둔 것으로 보이고, 본인은 시너지이노베이션 등의 바이오 사업의 경영 및 투자활동에 집중하고 있는 것으로 생각된다. 뭐 사실 뭐하는지 모른다. 내가 뭐 그 회사 다니는것도 아니고. 시너지투자자문의 경우 현 이명철대표 선임 이후에 대박을 많이 쳤다. 이명철대표한테 메사끼가 있는 것 같다. 뭐 그러면 구자형대표는 사람보는 데 메사끼가 있는 것일지도.

여튼 구자형대표는 본인이 했던 말대로 하고 있기는 하다. 일종의 제약 수직계열화를 하려고 하는것 같은데, 단순히 수직계열화라기보다는 수평적인 매트릭스 구조의 바이오기업 플랫폼을 만들고 싶어하는 것 같다. 사들이는 기업들을 보면 느낌상 그렇다. 한입으로 두말하는 것 같지는 않은데, 처음 시도되는 것 같아서 나도 잘 모르겠다. 바이오 연구/개발/제조 플랫폼을 제공하고 그 플랫폼을 이용하는 제약 벤처들이 활약할 수 있다면? 뭐 제약업게의 애플 또는 구글이 되는 거겠지. 다른 코스닥 사채업자들같은 똥인지 된장인지 모를 개소리는 안하는 것으로 생각된다. 일관성은 있으니까.

재무사항

당사는 각 사업부문조차 다 계열사들이 수행하고 있으므로, 그냥 연결기준으로 보는게 속편하다. 너무 많아서 각 재무제표를 다 보기도 힘들고, 사이즈들도 안나와서 공시도 안되는것들이 많다.

당사 자산은 1080억정도이고, 자본은 310억정도이다. 부채비율이 높은데 2017년에 전환사채로 500억가까이 끌어다가 썼기 때문이다. 뭐 그거 끌어다가 이회사 저회사 사서 플랫폼화 하는데 부속품으로 쓰고 있기는 하다. 뭐 이상한데 쓴거같지는 않지만, 딱히 잘나가는 회사 산 것도 없다. 500억가지고 뭐 살게 별로 없겠지만.

당사의 원래 사업 (코아로직시절)인 블랙박스니 뭐 이런것들은 아예 다 정리해버렸다. 잘했다. 속시원하다. 쓸데없는거 다 없애는게 맞다.

2017년 기준 주력사업체인 엠아이텍의경우에는 매출 225억, 영업익 21억, 당기순익 21억이고 , 당사의 경우에는 매출 60억에 영업손실 31억을 기록했다. 돈되는 사업은 스텐트/의료기기 분야 뿐이다. 나머지 계열사들도 대부분 적자상태이다. 2018년 1분기에 사정이 좀 나아졌으나 여전히 돈은 못벌고 있다.

기업가치메모

엠아이텍 자본총계는 186억이고, 매출 225억에 영업익 21억정도이다. 따라서 엠아이텍을 아무리 잘 평가해줘도 시가총액으로 400억 이상 쳐주기는 힘들다. 당사의 시가총액이 2018년 5월기준 1400억원에 이르고, 자본총계가 284억원이다. 그리고 보유한 회사들 대부분이 고속성장을 하거나 대박을 칠 가능성이 높은 회사들이라기 보다는 뭔가 한분야의 장점은 있지만 돈을 만들어내지는 못하는, 그런 기업들이 많다.

엠아이텍이 당사의 반을 차지한다고 쳐도, 당사의 적정 가치는 800억원이다. 그럼 나머지 600억원은 구자형씨가 대표라서 평가되는 것인가? 그정도로 경영능력이 검증된 사람은 아니다. 물론 메자닌 투자에서는 훌륭한 실적을 냈지만, 투자와 경영은 같지 않으므로 아직 증명의 시간이 남았다고 본다. 구대표가 600억원짜리 경영자는 아직 아닌거같다는 이야기다.

그렇지만 주가는 꿈을 먹고 자라지, 재무제표를 먹고 자라지는 않는다. 특히 단기간동안은.