REITs- Annaly Capital Management, Inc. (NYSE:NLY)

*출처 : Yahoo Finance

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요약

• ​시가배당율은 12%수준이고, GP/A 는 2%, ROA 는 3% 수준이다.

• 대부분의 자산은 Agency RMBS 에 몰려있는 채권펀드같은 구조이다.

• 레버리지비율이 동종업계대비 높은편은 아니지만 570%도 높긴 높은 것이고, 유동성위기시에 큰 손해가 날 가능성이 있다.

• 시장리스크나 신용리스크는 동종업계대비 관리가 잘 될 수 있는 조건을 가지고 있다.

이건 알고가자

Annaly Capital Management (이하 "동사", Annaly 에서 N 이 두갠지 L 이 두갠지 항상 헷갈림) 은 Mortgage REITs 의 하나로 꽤 오랫동안 운용되어온 유명한 리츠다. 대부분의 고수익 리츠 ETF 들에는 편입되어있는 경우가 많고, 시가배당률도 10~12% 사이다. GP/A 는 대략 2% 조금 안된다. ROA 는 3%. New Residential Investment 의 경우에는 GP/A 가 6% 정도, ROA 가 5% 정도로 수익성이 상당히 좋은 반면, 동사는 주력 분야가 Agency RMBS 라서 그렇게 벌지는 못한다. 다만 자산규모가 4배이상 차이나므로 총 수익으로는 동사가 더 많이 번다. 뭐 당연한 이야기.동사의 자산은 대략 100 B 이며, 시가총액은 14.2 B 정도이다. 부채비율은 570%정도인데, 업계의 다른 경쟁자보다는 낮은수준이다. 동사는 최대 레버리지비율을 1000%정도로 잡고 있다.

동사는 모기지에 분산투자하는 투자업체로 법률적으로는 REITs 로 분류된다. 주요 자산은 Agency RMBS, Non Agency RMBS, CMBS 등에 투자하고, MSR 에도 투자하고 있다. 동사는 주택담보대출채권 외에도 상업용 부동산에 대한 채권포트폴리오도 가지고 있는데, 전체 포트폴리오중에서는 약 5.6% (자산기준), 그리고 자본사용량기준으로는 13% 정도를 사용하고 있다. Residential 쪽의 대부분 포트폴리오는 Agency RMBS 인데 이게 전체의 91% 정도를 차지하기 때문에, 자본사용량이 Commercial 쪽에 더 가중치가 붙게 되는 것이다.

동사의 운용은 외부 운용업체인 Annaly Management Company LLC 에서 맡고 있으며, 대부분의 인력은 해당 운용회사에 있다. 동사의 직원은 6명이며, AMC 의 직원은 140명정도이다.

동사가 집중해서 투자하는 자산은 Agency RMBS 로, Pass Through Certificate 이나 CMO (Collateralized Mortgage Obligation) 이며 Fannie Mae , Freddie Mac, Ginnie Mae 등의 모기지 공사 (Agencies) 에 의해 발행되고 보증되게 된다. 이러한 증권들은 유동성이 좋은편이지만 대부분 증권을 Repo 로 조달해 구입하기 때문에 (채권사서 Repo 해 조달해서 다시 또 채권을 사는걸 반복하면 된다. Agency RMBS 같은경우에는 담보비율이 80% 이상이므로 레버리지 600%는 일도 아니다)

여튼 그럼에도불구하고 자기자본비율은 13% 언저리를 왔다갔다한다. 거의 상업은행과 비슷한 수익 및 자본구조를 가지고 있다고 봐도 크게 틀리지 않을 것 같다.

동사의 최대리스크는 RMBS 수익률- US Treasury 수익률로 생각하면 되는 신용스프레드의 변동에 있다. 이 스프레드가 확대되면 동사의 장부가치는 하락하고, 축소되면 동사의 장부가치는 올라가게 된다. 그런데 어차피 만기까지 보유할 경우에는 그게 별로 의미는 없다.

임원진 및 주요주주

동사의 CEO 인 Kevin G. Keys (50세) 는 노트르담대학교에서 경제학 학사를 받았고 뭐 메릴린치 등에서 글로벌캐피털마켓부문에 있다가 동사에 2010년에 조인했으며, 그전에는 뭐 Credit Suisse 에 있었다. 채권발행 등의 자본시장업무에 특화되어있는 사람이다.

주요주주는 당연히 ETF 펀드들인 뱅가드, 블랙록 (iShares), 스테잇스트릿 (SPDR) 이다. 그외 주요주주는 미시건주 재무부, 몇몇 헤지펀드, 그리고 골드만삭스등의 투자은행 약간 정도다. 기관 보유비율이 52%정도이고 내부자 보유비중은 0.25%정도 (약 USD 35 M) 이다. 뭐 자기펀드를 굳이 자기가 왕창 살 필요는 없으니. Commitment Investment (책임투자) 라고 보면 되겠다.

재무사항 및 리스크

재무적으로는 부채비율이 570% 정도인것 외에는 크게 나쁜것은 없고, 다만 리스크에 대한 관리가 효과적으로 이루어지고 있는지는 확인해 볼 필요가 있다.

일반적으로 단기차입으로 장기자산을 운용하는 방식이므로, 단기금리 상승시 손실이 크게 발생할 수 있다. 그런데 포트폴리오 상 단기금리는 상승하고 장기금리는 하락하는 불황형 커브 플래트닝이 일어날 경우에는 어느정도 자산가치가 유지되며, 불황시 Prepayment Risk 가 상당히 줄어들기 때문에 현금흐름 안정성이 개선되는 효과가 있다. 하지만 단기금리가 상승하는데 장기금리까지 상승할 경우, 보유자산의 평가손실까지 겹쳐서 폭망할 가능성이 있다.

Repo 로 차입을 하기 때문에 보유자산의 담보가액 인정비율이 떨어질 가능성이 있다. 이 경우에는 차입한 돈의 상환을 보유자산 매각을 통해 하게 될 가능성이 있으며, 이러한 비 의도적 포지션 청산시에는 청산비용이 추가로 들게 된다. 게다가 이럴 경우엔 보통 담보자산의 가치도 훼손되어있을 가능성이 커서 고통은 두배가 된다. 일반적으로는 말이다.

주택담보대출을 기반으로 한 자산들이므로 당연히 조기상환 리스크가 있다. 이 조기상환권리는 일종의 옵션이라, RMBS 가 일반 채권보다 금리가 높은 이유중의 하나도 이 조기상환권에 대한 프리미엄이 붙었기 때문이다. 따라서 채무자가 조기상환권을 행사해서 미리 원금들을 변제할 경우, 동사의 자산의 미래 현금흐름이 깎이게 되므로 수익률이 떨어지게 된다. 조기상환권을 다시 사면 되지 않냐고? 그러면 그 프리미엄을 지급해야 하므로 수익률이 깎이게 된다. 일반적으로 조기상환은 경기가 좋아서 가계소득이 증가하고 그에따라 금리도 올라서 원금변제가 가능하고 유익하게 되면 일어나는 관계로, 경기가 후퇴하게 되면 조기상환은 잘 이루어지지 않는다. 다만 조기상환이 아니라 채무불이행이 일어날 수 있는게 문제. 경제는 참 어렵다.

결론은 동사는 미국 경제가 변동성이 작은상태에서 서서히 성장해줘야 발전이 가장 빠른, 숏감마형 기업성장구조를 가지고 있다. 따라서 급격한 자산가치의 상승을 기대할 수는 전혀 없다. 그러니까 시가 배당율이 12%인 것이다. 공짜없다 세상에는, 하지만 바가지쓸 일은 매우 많으니 그것만 조심하면 된다 투자시장은.

잡담

동사는 꽤 유명한 Mortgage REITs 로, 꽤 성공적인 운용을 해 온 것으로 보이지만, 동사가 설립된 이후로 급격한 미국시장의 유동성패닉이 온 적이 거의 없다. 따라서 유동성문제가 얼마만큼의 자본손실을 가져올 수 있는지가 퀘스천마크이다. 나머지 시장리스크나 신용리스크는 리만사태가 난다 하더라도 감내할 정도는 된다. CMO 가 있지만 Equity Tranche 에 투자된 것도 아니고, 유동성이 어느정도 유지되는 Agency MBS 에 집중하고 있기 때문이다. 그래서 ROA 나 GP/A 가 좀 낮기는 하지만 동종업계의 mREITs 업체들에 비교했을 때는 위기가 왔을 때 살아남을 확률은 높은 편이다.

면책

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