20190201 孔子日報 (Confucious Daily)

경제관련 생각

미국은 2008년 서브프라임 위기 이후에 풀린 엄청난 양의 달러는 어디로 갔을까. 2009년에 본원통화량 M0 가 갑자기 9000억달러에서 몇년내로 4조달러까지 늘어나게 된다. 아래 차트가 M0, M1, M2 다.

보통 통화량은 경제성장률등을 고려해 연 4~6% 정도 증가하는것이 일반적인데, 2009년부터 2014년까지 무려 4배이상이 늘어났다. 연율로치면 매년 30~35% 씩 늘어난 것이다. 여튼 시중에 돈이 갑자기 4배가 된 것인데, 시차를 좀 두면서 M1 이 스무스하게 늘어난다. M1 을 보면 대충 3배 늘어나 있다. 대략 M1 - M0 가 민간은행이 준비은행에 예금하는 금액이라고 쳐도 일단 시중에 자금이 3배정도 풀려있는 상태다. 주식이나 그외 회사채들 등은 M2 에 포함되므로 차트를 보면 시차를 두고 통화량이 증가했다. M2 는 약 2배정도 증가했다. 전반적인 자산시장이 평균때려서 2배는 올랐다는 이야기로 봐도 큰 무리는 없다.

이 돈은 당연히 자산시장으로 나오게 된다. S&P 500 의 2009년 최저가는 대략 800포인트이고, 2018년 고점은 2900 수준이다. 약 3.6 배정도 상승한 것인데. 통화량 증가분과 비슷하게 간다. 부동산 가격들도 대개 2009년이후에 2~3배정도 사이에서 움직였는데 (물론 저점대비) 일맥상통한다. 2009년 이전의 골디락스장세에서는 연평균 5~7% 정도에서 꾸준히 통화량이 움직였고, 자산시장도 비슷하게 움직이다가 2007~2008년에 오버슈팅 후 급락한다. 여튼 통화량 측면에서 보았을 때, 미국은 2016년을 고점으로 10~20%정도 하락되어있다. M2 의 시차를 2년정도로 고려하면 2018년을 기점으로 스무스하게 자산시장에서 돈이 빠져나가야 정상인 상황이다. 실제로 2018년말에 급격하게 자산시장이 위축되고있다. 그런데 이건 아직 시작에 불과한 거라, 통화량이 정상상태로 가려면 대략 30% 정도의 통화량이 추가 흡수되어야 할 것 같은데, 고작 15%정도 빠진상태에서 주가도 20% 하락을 하니, 30%가 빠지면 약간 으스스하다. 결론은 금리인상을 늦추면서 경제성장률을 올려 통화량을 가상의 평형상태에 맞추는 수 밖에는 없지 않을까. 정상상태에서라면 S&P 는 약 1800 수준이 평균적인 값이라고 추측한다. 너무 심한가?

여튼 여기까지는 미국이야기고, 한국으로 돌아오면 한국은 양적완화를 한적이 없으니 통화량 이 정상적이었나를 보면 우리나라도 2009년 61.7 조원에서 2016년 137.4조원으로 2배 이상 늘어있는데, 이 기간중에 국내에서는 유동성위기가 특별히 없었음에도 연평균 13% 정도씩 늘어났다.

대략 통화량이 두배정도가 되었으니, 물가도 2배 집값도 2배가 되는게 맞긴 하다. 주식은 왜 그대로지? 이 문제에 대해서는 다음과 같은 이유가 있는 것 같다.

1. 일본과 같은 장기저성장 우려. 이건 약간 퀘스천마크인데, 사실 국내 증시의 밸류에이션이나 수익성은 크게 나쁘지 않다. 인도나 중국, 베트남보다 밸류에이션이 좋고 수익성도 좋다. 장사를 못한다고는 해도 이름값들은 한다. 버블경제시기의 일본기업이나 일본부동산에 비하면 터무니 없이 낮은 가격에 거래되는것이다. 사실 우리나라 증시의 문제는 소수의 대주주나 경영진에만 유리한 지배구조, 회계불투명성 등이지 돈들은 잘 버는 것 같다. 게다가 중국이 옆에 있는데 중국이 성장하면, 우리나라는 돈을 못벌래야 못벌수가 없는 구조라고 본다.

2. 해외주식, 특히 미국주식으로 자금이 대거 이동. 이게 안쓰러운데, 사실 한국 주식에 투자하는 것보다 미국주식이 훨씬 안전하다. 상대적으로 경영도 투명하고. 달러가 안전자산인데다가 수익성도 차이가 없고, 배당성향도 뛰어나다. 증권사들이 최근 3~4년간 해외주식으로 공전의 히트를 친 것을 생각하면 국내 증권투자자금 상당수가 해외로 나가있을 수도 있다. 심지어 국내 투자기관들은 해외채권,해외주식을 최근 몇년간 아주 쓸어담다시피 했으니 사실상 국내에 돌 자금이 없을 가능성이 크다. 그래서 최근 주식시장을 보면 외국인 수급과 주가간의 상관관계가 심화된 느낌이 든다. 나는 오히려 이것 때문에 향후 미국증시나 미국채권시장이 흔들릴 때 국내 기관들의 자산건전성에 문제가 생길 것 같아 두렵다. 오를땐 미국증권시장만 올려주고, 떨어질 때는 같이 떨어지게 되니까. 이건 약간 스케치한 생각이기 때문에 논란의 여지가 있다.

투자자산관련 생각

금리가 오를 때는 투자할 만한 자산들이 있다. 변동금리채권도 있고, 인버스플로터같은 상품도 있고, 정안되면 단기예금이라도 하면 된다. 그런데 통화량이 줄어들면 어떻게 해야하나. 숏셀링밖에는 답이 없다. 빅숏! 그런데, 공매도라는 것은 말처럼 쉽게 하는 게 아니라서 리스크가 상당히 크다. 풋옵션을 사야하나? 그러면 프리미엄때문에 터진다. 그럼 콜옵션을 팔아야하나? 그게 제일 안전해 보인다. 콜옵션매도. 소위 커버드콜전략이 유의미할 것으로 보인다. 특히 한국증시는. 사실 커버드콜은 돈깨먹는일이 거의 없다. 망할일도 거의 없고. 그런데 일반적으로 옵션하는사람들은 제일 안하는듯. 주식 콜옵션 매도는 리스크리버설 매수포지션이라서 가격만 맞으면 나쁘지 않은 전략이다.

자산가치가 별로 안바뀌는 동네들도 있다. 농장이라든지 삼림이라든지. 미국 리츠중에 FPI , LAND 라는 Farmland REITs 가 있다. 딱 두개 있다. 농장에 투자해서 돈 버는 회사들인데, 연배당율은 3~6% 사이인것으로 보인다. 우선주도 있는데 누가 그거 추천하길래 들여다봤는데 나쁜 조건은 아니었던 것 같다. 삼림 펀드는 대개 Private Equity 로 기관투자자들에게 오퍼한다. 최소금액도 수백만달러 또는 유로라서 일반 투자자가 투자하기는 불가능하다. 다만 삼림펀드같은 경우에는 인플레이션 + 3~4%정도의 목재판매수익이 있다.

미국 리츠중에 ATAX 라고 있다. America First Multifamily Investors LP 라고. 자산규모는 3억불정도밖에 안되고, 주요 자산은 MRB (Mortgage Revenue Bond) 인데, MRB 는 그냥 뭐 각 주에서 저소득층이나 학생/노인들을 위해 주거공간을 제공하기 위해 짓는 임대주택 펀딩용이다. 따라서 면세 채권이다. 면세채권이긴 하지만 AMT (Alternative minimum tax, 최저한세) 적용은 받으니, 그 한도 내에서 투자하면 세금이 없다. 근데 외국인에게도 적용되는지는 잘 모르겠다. 이건 찾아봐야한다. 여튼 배당율이 8%정도 되는데 (최근에 급등해서 7.7%수준인듯) 사실 미국인이 LP (Limited Partner) 회사에서 배당을 받으면 배당소득이 아니라 소득으로 잡혀서 고율의 소득세로 잡힌다. 당장 미국에서 5만불정도만 연봉으로 받아도 택스브라킷이 25% (연방) 그리고 주세가 또 5~10% 나가니까, 별로 돈 많지 않은사람도 LP 에서 배당을 받으면 세금으로 30~35%는 금방 나가게 된다. 그래서 면세 8% 는 세전 11% 배당보다 실제로 더 많은 배당이 된다. 11% 배당하는데 찾기는 힘들지. 회사 자체도 별로 큰 리스크도 없다. 어차피 지방정부 보증채권인데다가 임대주택들에 담보권도 있고. 서브프라임 사태에도 이 회사는 돈을 잘 벌었는데, 임대주택이다보니 집이 Foreclosure (은행이 뺏어가는거) 된 사람들이 임대주택 찾아 들어가야했기 때문에, 오히려 돈을 더 버는 기현상이. 금리가 올라가면 집 구매력 감소로 임대주택 수요가 늘어나게 되기도 해서, 투자처로는 나쁘지 않다. 기관은 들어가기 힘들다. 원체 사이즈가 작아서.

미국 제약주에 대한 생각을 잠깐 해보면, 사실 우리나라 듣보잡 이상한 사기의 경계선을 왔다갔다하는 바이오업체들보다 훨씬 탄탄하고 수익성도 좋다. 그런데 PE 가 생각보다 높다. 재미있는건 미국 제약회사의 약을 가장 비싸게 사먹는 사람이 미국인들이다. 여러 로비때문인데, 이게 미국 의료의 큰 문제중 하나라 여기저기서 문제제기가 나오고 있는 형국이다. 그럼 미국사람들이 미국제약회사 약을 싸게 먹게 된다면? 그럼 밸류에이션 폭망일 것 같다. 반대로 생각하면, 지금 제약주 경영진들은 열심히 경영한다기보다 약값가지고 장난만 치고 있는 것일 가능성이 크다. 주가만 올라주면 본인들 자리는 지켜지니까. AbbVie 나 Pfeizer 도 주요상품들이 특허만료된데다가 킬러 파이프라인도 그다지 보이지 않는다. 내가 못보는 것일수도 있다.

국내회사중에는 전북은행,대구은행,BNK 같은 지방은행들이 나쁘지 않은 것 같다. 밸류에이션도 괜찮고. 근데 배당을 보면 그냥 시중은행에 투자하는게 더 나을지도. 밸류에이션들도 비슷하고. 증권사중에는 신영증권이 배당도 괜찮고 경영도 조용조용 잘 하는 것 같다.