기업분석 - 한창제지, Hanchangpaper Co., Ltd., 009460.KS - 3/3

재무사항

2016년에 백판지회사 5개사의 담합 과징금으로 140억을 때려맞았다가 불복하고 재판을 통해 85억을 환급받았다. 그래서 2016년 당기순익이 2015년 34억에서 161억으로 뛰었던 것인데, 다시 계산해보면 2016년에는 당기순익 76억, 2015년에는 118억이었다는 걸 알 수 있다. 따라서 2017년 실적 115억은 평균적인 이익이라고 볼 수 있다. 딱히 잘한게 없다는 이야기. 그리고 이 이상 잘 될 가능성도 현재로서는 보이지 않는다. 수출가액이 높아지면 가능한데, 환율이 앞으로 당분간 원화강세가 될 가능성이 커 보여서 긍정적이지는 않다.

당사는 2016년말에 워크아웃에서 졸업했는데, 이러한 기조가 계속되어서 판관비가 계속 줄고 있다. 2015년 216억, 2016년 214억, 2017년 195억이다. 따라서 회사는 펄프값등의 원자재값 상승에 대비해 판관비를 줄여나가는 것으로 생각 할 수 있다.

기업가치메모

당사 부동산은 280억원정도 있는데 , 서울 여의도에 1700평방미터짜리 건물이 하나 있다. 장부가액으로는 15억정도로 계상되어있는데, 보수적으로 평당 5천만원으로만 생각해도 사실상 저 건물은 255억짜리다. 그러므로 부동산은 520억정도로 생각하면 될 것 같다. 여의도 건물에 대한 평가를 하고 나면 당사의 순자본은 940억이 된다. 그러나 기업보유 부동산은 굳이 신경쓰지말자. 유동자산이 700억정도 있는데, 대부분 현금화 가능한 자산이라 총부채 800억정도는 그냥 상환가능하다. 따라서 회사가 정상적으로 청산될 경우 940억은 남는다만 기계장치 455억부분은 얼마나 받을 수 있을지 모르겠다. 100억만 받아도 지금 회사의 시가총액만큼은 건질 수 있다.

당사의 자본총계 (순재산) 은 702억정도이고, 부채비율은 110% 약간 넘는 수준이다. 부채비율은 전기에는 150%, 전전기에 240% 로 개선이라고 해야할지, 쓸데없어서 계속 유보시킨 것인지는 알 수 없지만 회사가 안전해지고는 있다. PER 는 5~6 사이에서 움직이고, PBR 은 0.95정도로 제지업체중에서는 PER 는 낮고 PBR 은 높은 편이다. 전형적인 무관심의 결과라고 본다. 어쨌든 당사의 종이사업은 과점화되어서 추가적으로 진입하는 사업자가 없는 시장이고, 발전가능성이 높지는 않지만 당사의 백판지류는 꾸준히 성장은 할 것으로 예상된다. 인쇄용지보다는 훨씬 낫다.

당사의 낮은 PER 는 성장가능성이 그다지 없음에 대한 가격조정이라고 보면 된다. 공장증설도 하지 않고 생산능력 거의 채워서 생산해서 팔기 때문에 자산주로 생각하는 것이 맞다. 다만 과점체계에 의해 일정수준의 마진은 확보가능하고 고급포장재에 대한 수요는 계속 늘고 있기때문에 안정적인 사업을 가지고 갈 가능성이 크다. 변하지 않으면 도태되지만 당분간은 별일 없으리라 본다. 수익성은 악화될것으로 보기 때문에, 중장기적 ROE 는 10% 정도로 생각된다.

신규사업으로 친환경 패키징 사업을 한다고 하는데, 그냥 무시해도 될 것으로 보인다. 당사가 진행하는 친환경 패키지도 결국 기능성 백판지를 이용해 프리미엄 브랜드를 만들겠다는 것인데, 고급화전략은 좋은데 과연 얼마나 팔릴까는 솔직히 잘 모르겠다.

대형마트 등에서 이제 비닐봉투를 사용할 수 없게 되어서 종이봉투의 수요가 늘어날 것으로 생각되는데, 이건 당사와는 관계 없다. 백판지만 만든다 이 회사는. 백판지 말고 다른거 만드느라 라인돌리면 매출이 확 줄어든다. 종이봉투 (아트지) 만드는 회사를 찾는다면 무림페이퍼나 한솔제지를 보는 편이 낫다.

단순하게 생각해서 일년에 100억버는 회사를 670억주고 산다고 생각하면 될 것 같다. 일종의 고수익 채권이라고 생각하는 편이 좋다. 다만 부채비율이 개선되어서 신용등급이 꽤 나쁘지 않은 고수익채권이라고 생각해도 크게 틀리지는 않을 것 같다.

내가 사장이라면

무림그룹은 펄프, 제지 등을 수직계열화해서 전체적인 이익의 변동성을 줄여놨고, 한솔제지는 공격적인 해외 인수합병으로 해외시장 점유율을 늘려가고 있다. 뭐가 옳은지는 모르겠지만, 당사도 건전한 재무상태를 이용해서 종이관련 부가가치를 더 만들든지, 해외시장 공략을 시작하는 것이 좋지 않을까. 하지만 당사는 사이즈가 너무 작긴 하다. 전체적인 회사방향이 나쁘다고는 생각하지 않는다.

기술적분석 코멘트

다음 그림을 보자

기술적으로는 상승추세가 시작되었다고 본다. 단기저점은 2017년에 확인한 것으로 생각된다. 자산주의 관점에서 접근하고 느긋하게 투자하는 편이 좋아보인다.

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