기업분석 - 대유위니아 , Dayou Winia Co., Limited , 070460.KQ

세줄요약

• BEP 근처수준의 매출액 수준

• 자회사와의 들쑥날쑥한 지급수수료요율

• 오너일가의 주식 내부거래 전력

이건 알고가자

대유위니아는 1962년 현대양행, 1980년 만도기계, 1999년 만도공조, 2003년 위니아만도, 2014년 대유위니아로 사명이 변경된 회사로 공조기 (에어콘) 을 주로 만들던 회사인데, 뭐 다들 아는 위니아 브랜드를 가지고 에어콘,냉장고, 김치냉장고에 이어 요새는 뭐 밥솥이니 세탁기같은 백색가전을 두루 만들고 있어서 전문성이 점점 떨어지고 있지만 백색가전에 무슨 전문성이겠나. 백색가전은 디자인이 짱이다. 당사의 매출액은 대략 5천억원, 이중 딤채프랜드의 김치냉장고가 3400억원, 에어콘 등이 1600억원정도로 총 5천억원정도의 매출을 가지고 약 100억원정도의 영업이익을 내는 회사다. 결국 대부분의 매출이 김치냉장고에서 나오고 있다.

당사의 주력은 이전에는 에어콘이었으나, 지금은 김치냉장고이다. 김치냉장고의 국내 시장규모는 1조원정도로 아파트생활환경에 의해 보급이 많이 되었는데, 가정에서보면 뭐 김치는 조금 담고 대개는 냉장고 겸용으로 사용은 하고 있다. 냉장고 전체 시장규모가 2조원정도 되니까, 뭐 대략 그 절반수준인데, 김치냉장고 쪽이 부가가치가 더 높다. 냉장고와달리 김치냉장고는 김장철에 매출이 늘어나는데 10~11월에 전체 매출의 40%정도가 일어난다. 9~12월엔 60%정도이다. 따라서 상반기 실적은 의미가 없고 하반기 실적에 유의해야 한다. 김치냉장고는 필수음식인 김치를 보관하는 용도인 관계로, 경제상황과는 상관없이 매출이 일어나는 편이라 경기방어업이라고 볼 수 있긴 하다만, 딱히 경기가 좋아진다고 매출이 늘어나지도 않는다는 이야기다. 초기에는 김치냉장고의 기능에 집중되었다면, 이제 시장이 포화된 상태로 구매자의 재구매의사를 높이기 위해서는 다른 백색가전과 마찬가지로 디자인이 중요하게 되었으므로, 디자인인력이 얼마만큼 재능이 있는지를 좀 볼 필요가 있다. 당사는 2016년부터 자체 디자인센터를 꾸려 13명정도가 제품 디자인을 하고 있다. 방향은 맞다고 본다. 레드닷, 굿디자인같은 상을 2017년에 수상하기도 해서 디자인능력에 대한 점은 중간은 넘는 것으로 생각된다. 근데 개인적으로 딱봐서 와 하는 디자인은 아니고 모던하고 심플한 디자인으로 아파트에 잘 어울리는 것 같다. 당사 김치냉장고 국내 점유율은 37.97% 로 1위이며 2위는 삼성전자 31.45% 3위는 LG전자 26.59% 정도인데, 최근 3년간 당사는 점유율이 계속 올라가고 삼성전자는 하락, LG 는 현상유지 수준이다. 그리고 냉장고에 일부분을 김치냉장고로 사용할 수 있게 출시한 상품들도 있어서 시장을 갉아먹을 가능성이 있다. 밥솥이랑 세탁기를 새로 만들어제끼는데는 이유가 있다. 계절성이 심한데다가 알고보면 차별성도 별로 없는 상품이 김치냉장고이다. 물론 남자입장에서 그렇다는 것이고, 여성들은 김치냉장고가 완소아이템이다. 개인적으로는 잘 모르겠다.

에어콘의 경우에는 이전에 만도 위니아가 잘 팔렸었는데, 마진율이 높아서 영업사원들이 추천을 많이 했었던 이유가 있고, 원래 공조기 회사라는 아이덴티티로 에어콘시장에 일찍 들어갔기 때문이기도 하다. 하지만 이후에 A/S 문제나 품질문제가 많아서 지금은 외면받는 중이다. 최근에 다시 IoT 기능이 들어갔니 뭐니 하면서 에어콘을 출시하고 있는데,

영업은 190개정도 대리점이 있는데, 영업망은 나쁘지 않은 것으로 보여, 향후 다른 가전제품 출시시에도 일정규모 이상의 매출은 낼 수 있어서 제품 라인업의 확충과 시너지가 날 수 있다. 하지만 해외의 경우 김치특성상 중국교민이나 교포외에는 마땅한 수요자가 없어서 기대할 수 없다고 본다.

임원진 및 주요주주

최대주주는 위니아대유 (순서만 바꿨다) 주식회사인데, 해당 회사가 지주회사처럼 자회사들을 지배하는 구조로, 당사에 대한 47%정도의 지분을 가지고 있다. 그외에는 대표이사 박영우씨가 2.78%를 가지고 있다. 모기업인 위니아대유는 2014년에 위니아만도를 인수하기 위해 대유그룹에서 신설한 회사이다. 대유그룹의 총수는 박영우회장으로 약 63세정도 된다 지금. 박영우 회장 부인 한유진씨는 박정희 전대통령 외손녀로, 박정희 전처 김호남씨와의 소생 박재옥씨의 딸이다. 저 한씨 집안이 설악산 케이블카를 가지고 있다. 국립공원 설악산에 케이블카를 설치한것도 엄청난 특혜인데, 박근혜 정권때 케이블카를 증설하도록 허락까지 해줬다. 암튼 어처구니가 없음. 여튼 박정희 라인인 회사이다 지금은. 웃기는 건 위니아대유의 본점소재지는 전라도 광주다. 전 국무총리 한승수와는 다른 한씨다. 한승수씨는 육씨집안 (육영수) 육인순씨의 딸의 남편 (박정희의 처조카사위) 이다. 혼맥으로 지랄발광을 해놨다 아주.

대유그룹은 1977년에 상장된 대유에이텍을 중심으로 하는 그룹인데, 자동차부품이나 비철금속 합금사업을 하는 회사이다. 매출구성은 자동차부품 60%, 합금 40%정도인데 매출 1조원정도의 회사이다. 대유그룹 전체 매출은 1조2천억원수준. 주 거래처는 기아자동차와 쌍용자동차. 근데 자동차부품은 자동차 시트제조가 많은 부분을 차지한다. 회사자체는 영업이익률이 낮은편이다 (1.5~2% 수준). 부채비율도 약 110%정도로 재무도 안전한편. 시가총액은 1000억원정도이다. 배당도 대략 1.2%정도 하는데 국내 자동차업계가 현재 조정중이므로, 따라서 조정받고 있다. 주가레인지는 7년간 868~3710원 수준이다. 현재주가는 1200원정도. 시총 1000억에 영업이익 150~200억원이면 나쁘지는 않다만. 암튼 이 리포트는 대유그룹을 분석하는 것이 아니기 때문에 이 정도로 한다. 대유그룹의 법인실체는 동강홀딩스와 대유홀딩스로 뭐 순환출자 등 구시대에 걸맞는 지배구조를 가지고 있다. 대유그룹의 전체적인 실적은 하향세이다. 이명박, 박근혜 정권동안 대유에이텍 매출은 100배 상승했다. 다스와 뭔가 비슷한 느낌아닌가. 77년에 상장된 회사가 2004년에 매출 100억원이었는데, 2017년 매출은 1조원이다. 대단하다 정말. 한국살기 싫어진다. 위니아대유는 대유에이텍이 지분 89%를 가지고 지배하고있다.

계열회사중 대유신소재의 경우 경영진일가의 이상한 내부자거래로 구설수에 올랐고 오너일가가 100억이상의 시세차익을 남겼음에도 징역1년에 집행유예2년 떨렁 받고 말았다. 이게 2012년 12월이야기이다. 대선 며칠전에 판결이 "어우 박근혜 되면 나 판사 짤릴지도" 라는 생각속에 이루어진 것 처럼 보이는 것은 환상일 뿐인건가. 아니면 열심히 내부자거래를 해서 우주가 나서서 도와준 것인가.

만도 자체가 한라그룹에서 출발했기 때문에, 현대가문과 밀접하다. 이제 주인이 완전히 바뀌어서 어찌될 지는 모르지만, 기존 영업망을 살릴 수 있으면 좀 더 유지가 될 것으로 본다. 하지만 수출비중은 1~2% 정도로 제한적이라 해외 수요를 기대할 수는 없다. 외국인들은 김치 안먹는다.

당사의 직원수는 650명수준이고, 급여수준이 낮지 않다. (1인평균 급여액 연 8240만원)

기업가치메모

위니아대유 현재 시가총액은 1500억원정도이고 매출은 5천억원, 영업이익은 100억원 수준이다. 순익은 46억원수준인데, 영업이익률이 2%정도이다. 2015년 영업이익률은 4%정도인데 이게 급감했다. 앞서 언급했다시피 백색가전시장은 시장규모가 늘긴 늘지만 급격히 늘 수 없는 구조인데 영업이익률이 저정도로 떨어졌다는 것은 경쟁이 강화되었기 때문이라고 생각된다. 수출비중또한 1~2%정도로 무시할 정도로 본다.

보통 봄부터 여름까지 주가가 상승하는 패턴이 있는데, 뭐 사람마음이 비슷하다고 더워지면 에어콘 생각나고 그러니 그런것으로 생각된다.

부동산은 대략 960억원어치정도를 보유하고 있는데, 시가총액이 1500억원임을 감안하면 부동산 비율이 꽤 높다. 다만 부동산의 처분권한은 경영진과 대주주일가에게 있고, 대유그룹의 다른 계열사들과의 어정쩡한 거래가 일어날 가능성이 매우 높으므로, 부동산은 그냥 장부가치로 파악하는 것이 옳다. 아니면 없다고 생각하든지.

당사의 큰 문제는 브랜드가치가 별로 없다는 것이다. 에어콘에서 위니아는 불만족스러운 브랜드이며, 김치냉장고에서는 국내에서는 1위지만 외국에서는 삼성이나 LG 에 밀릴것으로 본다. 밥솥브랜드는 아직 듣보잡이다. 성장은 할 것으로 생각하지만 브랜드가치 제고가 없으면 영업이익률이 크게 개선 될 여지가 없다.

재무사항

부채비율은 상당히 낮은편인데 2017년에 부채비율이 35퍼센트정도 상승했다. 그럼에도 불구하고 부채비율은 약 65%정도로 그다지 효율적인 구조가 아니다. 시장 성장성이 없다는 이야기이고, 이 때문에 당사에서는 밥솥이나 세탁기 시장에 진출하려 하는 것이다. 그리고 에어콘또한 다시 재기하려고 하고는 있으나, 이미 삼성 LG 힘이 너무 강해진데다가 과거 10여년간 쌓인 고객불만이 발목을 잡을 것으로 생각된다.

2017년도에 차입금이 약 420억원정도 증가했다. 장기차입금 320억, 외화사채 100억원규모인데 이를 통해 유형자산을 취득한 것으로 보인다. 부동산 180억에 건설중인자산이 170억, 그리고 기계장치에 35억정도를 신규 취득한 것으로 보이는데, 공장증축으로 생각된다. 2017년 장기차입금은 금리인상전 고정금리로 실행

대손충당금 설정에서, 총채권금액 1070억원중에 대손충당금은 대략 5억원정도 (0.45%) 만 쌓고 있는데, 보통 매출채권회수를 어떻게 하는 지는 모르겠지만, 0.45% 는 상당히 작아보인다. 2015년에는 2.3%정도 잡고 있는데, 이 정도도 사실 높지 않은 수준이고. 그렇다면 대략 4~5% 정도로 보수적으로 잡을 경우 대손충당금이 연 평균 40~50억원수준이고, 이를 감안하면 실제 영업이익은 50~60억원 수준이 된다.

자회사의 경우 상해법인과 대유위니아서비스 (A/S) 가 있는데, 둘 다 흑자전환은 했지만 상해법인의 영업이익은 여전히 적자이고, 대유위니아서비스는 전년도 적자폭이 너무 크다. 자회사 A/S 수수료를 본사가 조정할 수 있는지 모르겠어서, 당 회사들의 가치가 얼마만큼인지는 모르겠다. 대유위니아서비스의 경우에는 매출이 800억원대인데, 보수적으로 영업이익률 2%만 잡더라도 영업이익이 16억원정도 되어야 한다. 당사의 비용부분중 지급수수료 500억 중 대부분이 대유위니아서비스로 갔다고 본다. 헌데 전기에 지급수수료는 320억원인데 당기에 500억원, 그리고 그 180억정도의 차액은 전기에 대유위니아서비스 적자폭과 유사하다. 대유위니아서비스의 장부가액은 4억원이지만, 정상적인 수준의 영업이익 (16억원) 을 가정하면 시가는 대략 200~300억원정도가 되어야 할 것으로 본다. 800억 매출회사가 어떻게 4억인가. 말이안된다. 그리고 비상장 자회사와의 내부거래 요율을 이용해서 당사의 이익을 효과적으로 숨길 수 있다. 이건 좀 뭔가 불확실하다고 본다. 상해위니아전자무역유한공사는 중국내 판매채널인데, 뭐 일반적인 중국 자회사 법인들과 마찬가지로 자본잠식 상태라고 보면 된다. 현재 상황은 당사에서 대유위니아 서비스에게 160억원정도 그냥 준 것 같으므로, 당사의 실제 영업이익은 260억원, 즉 BEP 수준에서 급등중이라고 보면 된다. 올해 실적이 작년만큼만 된다면 재무제표가 매우 매력적이 될 수 있다.

내가 사장이라면

한해 이익을 다 털어넣어서라도 중국 프리미엄 에어콘시장에 도전해보는 것은 어떨까. 나머지 제품은 국내용이기 때문에 의미가 없다. 또는 김치냉장고 대신 중국의 소스류 보관 냉장고를 개발해보는것도 나쁘지 않을 것 같다.